Moody’s ne révèle pas toutes ses analyses complètes.

L’agence Moody’s a maintenu la note souveraine du Maroc à «Ba1», tout en relevant sa perspective de «stable» à «positive». En 2022, les recettes d’exportation de l’OCP ont dépassé 11 milliards de dollars, tandis que le chômage des jeunes urbains diplômés dépasse 35% selon les dernières estimations du Haut-Commissariat au plan.

**Le maintien en « Ba1 » l’est beaucoup moins**

Des experts économiques ont souligné que la nouvelle évaluation de l’économie marocaine par l’agence Moody’s — avec un changement de la perspective de «stable» à «positive», tout en conservant les notes d’émetteur en monnaies locale et étrangère au niveau «Ba1» — offrent à Rabat des opportunités d’investissement intéressantes. Le ministère de l’Economie et des Finances a affirmé que ce classement «reflète l’amélioration progressive de la solidité économique et budgétaire du Maroc, ce qui est de nature à renforcer davantage son profil de crédit et à ouvrir la voie à une amélioration de sa notation en cas de continuité de cette dynamique». Cependant, derrière cet optimisme se cache une réalité plus complexe.

**Mise en contexte : que signifie concrètement ce signal de Moody’s ?**

Avant toute analyse, il est important de clarifier la portée technique de cette décision. Moody’s n’a pas augmenté la note souveraine du Maroc — qui demeure à Ba1, un cran en dessous de la catégorie «investment grade» — mais a modifié sa perspective, soit l’orientation probable de l’évolution future de cette note. Cette nuance est essentielle : un changement de perspective de «stable» à «positive» indique que l’agence anticipe une possible hausse de la note dans les 12 à 18 mois à venir, sous réserve que les tendances actuelles se confirment.

C’est un signe positif, certes, mais conditionnel. Ce changement ne représente pas un accès au statut d’investment grade, un seuil symbolique et économiquement crucial qui ouvrirait automatiquement les portefeuilles de grands fonds institutionnels internationaux, contraints de n’investir que dans des actifs notés au moins BBB-/Baa3.

**Les forces qui justifient l’optimisme de Moody’s**

D’abord, il y a une consolidation budgétaire réelle et mesurable. Le Maroc a engagé, depuis 2021, un effort sérieux pour réduire son déficit budgétaire. Après un pic à -7,6% du PIB en 2020 en raison de la crise Covid, le déficit a été progressivement ramené à environ -4,4% en 2023, avec un objectif de convergence vers -3% à moyen terme. Cette trajectoire est crédible car elle repose sur deux piliers cohérents : la réforme de la compensation — avec la suppression progressive des subventions universelles sur le gaz butane, le sucre et la farine — et l’élargissement de l’assiette fiscale grâce à la réforme fiscale de 2023.

Ensuite, au cours des quinze dernières années, le Maroc a effectué une transformation structurelle partielle mais significative de son tissu productif. L’émergence de filières compétitives à l’export — automobile (Renault-Tanger, Stellantis-Kénitra), aéronautique (Safran, Thales), phosphates et chimie (OCP) — a profondément modifié le profil de ses exportations. Les recettes d’exportation de l’OCP ont dépassé 11 milliards de dollars en 2022, offrant un coussin externe non négligeable. La montée en puissance de ces secteurs explique en partie la stabilité du dirham et l’accumulation de réserves de change couvrant désormais plus de cinq mois d’importations.

Enfin, l’extension de l’AMO (Assurance Maladie Obligatoire), le déploiement progressif du Registre Social Unifié, la réforme des retraites et la loi-cadre sur la réforme fiscale constituent un ensemble cohérent qui indique aux observateurs internationaux une volonté réformiste soutenue. Ces réformes améliorent à la fois la soutenabilité des finances publiques à long terme et la qualité du capital humain, deux facteurs intégrés par Moody’s dans son évaluation de la solidité économique structurelle.

**Les limites structurelles que le signal de Moody’s ne doit pas occulter**

**Climat**

Cependant, l’économie marocaine reste structurellement exposée à un facteur sur lequel aucune politique économique n’a de prise : la pluviométrie. L’agriculture représente encore 12 à 15 % du PIB en année normale, mais cette part peut fluctuer entre 10 et 20 % selon les années, et le secteur emploie directement près de 40 % de la population active. Une année de sécheresse — comme 2022, qui a vu la valeur ajoutée agricole chuter de près de 15 % — suffit à dégrader significativement les agrégats macroéconomiques.

Cette dépendance climatique est d’autant plus préoccupante que le Maroc est l’un des pays les plus exposés au stress hydrique chronique en Méditerranée. Le programme de dessalement engagé est une réponse pertinente mais coûteuse et partielle. Tant que la diversification agricole vers des filières moins dépendantes de la pluie ne sera pas achevée, cette vulnérabilité continuera de représenter un facteur de volatilité que les agences de notation ne peuvent ignorer durablement.

**Dette**

Un autre point négatif à noter, même s’il est gérable selon les standards internationaux, est que le ratio dette/PIB marocain — environ 70% — a enregistré une hausse significative depuis 2010 (où il était autour de 50%), et la charge des intérêts absorbe une part croissante des recettes fiscales. Dans un contexte de taux d’intérêt mondiaux élevés, le coût de refinancement de cette dette augmente progressivement. De plus, les engagements hors bilan liés aux garanties accordées aux entreprises publiques — dont certaines affichent des déséquilibres structurels importants — représentent un risque que les analyses de soutenabilité officielle tendent à sous-estimer.

La question des entreprises et établissements publics (EEP) est particulièrement délicate : des entités telles que l’ONCF, l’ONEE ou certaines sociétés de développement régional accumulent des déficits qui, à terme, affecteront inévitablement les finances de l’État. Le processus de privatisation annoncé dans certains secteurs avance lentement, ouvrant un risque fiscal systémique.

**Chômage**

De plus, le chômage des jeunes diplômés urbains est supérieur à 35% selon les dernières estimations du Haut-Commissariat au plan. Ce chiffre est structurellement problématique pour plusieurs raisons. Tout d’abord, il met en lumière un désajustement entre le système éducatif et les besoins du marché du travail : le Maroc forme davantage de diplômés en droit et en lettres que d’ingénieurs, techniciens et spécialistes du numérique. Ensuite, cela alimente une dynamique d’émigration des compétences qui prive l’économie des cerveaux nécessaires pour soutenir sa transition vers des secteurs à plus forte valeur ajoutée.

Bien que la réforme de l’éducation soit en cours, ses effets sur le marché du travail ne seront perceptibles qu’à l’horizon d’une génération. Dans l’intervalle, le fossé entre une économie formelle dynamique concentrée dans certaines zones urbaines (Casablanca, Rabat, Tanger) et une économie informelle et agricole, qui absorbe la majorité de la population active, constitue une contradiction qui pèse sur la productivité générale et sur la cohésion sociale.

**Exportations**

La montée en gamme des exportations marocaines est réelle mais encore fragile. Les filières automobile et aéronautique demeurent largement ancrées dans des segments d’assemblage à faible valeur ajoutée locale — le taux d’intégration locale dans l’automobile est estimé à 40-45%, contre 70-80% pour des économies similaires comme la Roumanie ou la Tchéquie. La transition vers une économie fondée sur la connaissance et l’innovation se heurte à des obstacles structurels persistants : faible investissement dans la recherche-développement privée (moins de 0,7% du PIB), insuffisances du système de protection de la propriété intellectuelle, et lenteur des procédures administratives malgré les réformes engagées.

L’indicateur Doing Business — désormais remplacé par le B-Ready de la Banque mondiale — plaçait régulièrement le Maroc dans une position médiane sur la facilité à faire des affaires, notamment sur les dimensions «exécution des contrats» et «résolution des insolvabilités», deux critères cruciaux pour la confiance des investisseurs étrangers dans un environnement juridique.

**Diaspora et tourisme**

Deux éléments essentiels de la balance des paiements marocaine reposent sur des facteurs externes : les transferts des Marocains résidant à l’étranger (MRE), qui ont atteint un record de plus de 10 milliards de dollars en 2022, et les recettes touristiques, qui ont retrouvé leur niveau pré-Covid en 2023 avec environ 9 milliards de dollars. Ces flux sont vitaux pour l’équilibre extérieur — finançant ensemble une part importante du déficit commercial — mais ils sont intrinsèquement procycliques et sensibles aux chocs exogènes : une récession européenne, une crise diplomatique ou une catastrophe naturelle peuvent entraîner une chute brutale, comme la pandémie de 2020 l’a illustré.

Cette dépendance structurelle aux remises et au tourisme indique que le modèle de croissance marocain n’a pas encore entièrement résolu la question de sa soutenabilité externe à travers des exportations de biens et de services suffisamment diversifiées et résilientes.

**Ce que le signal de Moody’s ne dit pas — et devrait être lu avec prudence**

Il est nécessaire de faire preuve d’un regard critique sur la nature même des notations souveraines. Les agences de notation ont une tendance avérée à être procycliques — elles améliorent les perspectives pendant les phases favorables et les dégradent rapidement lors des retournements, amplifiant ainsi les cycles au lieu de les atténuer. La crise des dettes souveraines européennes de 2010-2012 et la crise des subprimes de 2008 ont fortement entamé la crédibilité de ces agences en tant que signaux avancés fiables.

De plus, la décision de Moody’s intervient dans un contexte géopolitique particulier, où le Maroc bénéficie d’une sympathie diplomatique croissante auprès des pays occidentaux, notamment dans le cadre de la Coupe du monde 2030 et des accords d’Abraham. Il serait naïf de supposer que ces dimensions géopolitiques ne jouent aucun rôle dans les calculs des agences.

Enfin, le maintien de la note à Ba1 — catégorie spéculative — rappelle que malgré les progrès réalisés, le Maroc n’a pas encore atteint le seuil qui lui permettrait d’accéder à des flux massifs de capitaux institutionnels à bas coût. Ce seuil — le statut d’investment grade — nécessiterait au minimum une réduction du ratio dette/PIB en dessous de 65%, une amélioration significative de la productivité totale des facteurs et une démonstration sur plusieurs années de la capacité à maintenir des déficits courants soutenables.

Le relèvement de la perspective par Moody’s est un signal réel et positif. Il valide un parcours de réformes sérieuses et envoie un message encourageant aux investisseurs internationaux à un moment où le Maroc cherche à mobiliser d’importants financements pour ses projets d’infrastructure. Il renforce également la crédibilité de Bank Al-Maghrib, dont la politique monétaire prudente a permis de contenir l’inflation à des niveaux plus modérés que ceux observés chez de nombreux pays émergents.

Cependant, un économiste rigoureux se doit de ne pas sur-interpréter ce signal. Le Maroc demeure une économie duale, vulnérable aux aléas climatiques, sous pression sociale et partiellement informelle, dont la transformation structurelle est en cours mais loin d’être achevée.

Le statut d’investment grade n’est pas à portée immédiate, et les réformes les plus complexes — réduction de l’économie informelle, amélioration de la formation, réformes des retraites, soutenabilité des entreprises publiques — sont justement celles dont les effets sont les plus longs à se matérialiser et qui impliquent des coûts politiques élevés.

Le véritable test de la robustesse du modèle marocain ne sera pas une note de Moody’s, mais sa capacité à faire face à une grave sécheresse, un choc externe sur les prix de l’énergie ou un ralentissement en Europe sans déraper dans ses comptes publics ni nuire à sa cohésion sociale. C’est à cette aune qu’il faudra évaluer la profondeur réelle des réformes engagées.

**Hassan Bentaleb**